円キャリー、再燃余地高市積極財政で売り圧力。日本は「市場が許容する限界」を超え始めていないか
- 後藤 友亮
- 11 時間前
- 読了時間: 8分
「日本は自国通貨建てだから破綻しない」「国の借金は返さなくてもいい」という意見もあります。
実は、私も以前はその考え方にかなり近い立場でした。
日本は自国通貨である円を発行できます。国債の多くも円建てです。そのため、外貨建て債務を抱える国とは違い、形式的な意味での財政破綻は起こりにくい。
この説明には、私自身も納得していました。
しかし、改めてよく考えてみると、もっと重要なことがあります。
政策が現実に持続可能かどうかを、最後に制約するのは市場です。
その理論が正しいか間違っているかを、ここで争いたいわけではありません。
「日本は破綻しない」という理論が正しかったとしても、それだけで財政運営に限界がないことにはなりません。
たとえ形式的なデフォルトを避けることができても、市場が日本の財政運営に不安を感じ、日本国債を売り、円を売り始めれば、現実の世界では別の形で大きな問題が起きます。
国債が売られれば、金利が上がります。
円が売られれば、円安が進みます。
円安が進めば、輸入物価が上がります。
金利が上がれば、政府の利払い負担も増えます。
つまり、
「返せるか、返せないか」だけが問題ではありません。
重要なのは、
市場が、日本の財政をどこまで許容してくれるのか
ということです。
「破綻しない」と「何をしても大丈夫」は全く違う
ここは非常に重要です。
自国通貨建ての国債であれば、理論上は通貨を発行して返済することができます。
その意味では、日本が突然「円がなくなって国債を返せない」という形で破綻する可能性は低いでしょう。
しかし、それは、
国債をいくら発行しても問題ない
という意味ではありません。
通貨を大量に発行すれば、円の価値が下がる可能性があります。
国債の供給が増え、市場が不安を感じれば、国債価格が下がり、金利が上がる可能性があります。
インフレが強まれば、国民の生活にも影響します。
つまり、デフォルトしなくても、
円安
インフレ
金利上昇
政府の利払い増加
という形で調整が起こることがあります。
「破綻しない」という一点だけを見て安心するのは、少し危険だと思うようになりました。
積極財政が正しいか間違っているかではない
現在、日本では積極財政をめぐって多くの議論があります。
「成長のためには財政出動が必要だ」
「将来への投資だから問題ない」
「これ以上、国債を増やすべきではない」
「財政規律を重視すべきだ」
それぞれに理由があります。
しかし私は今、
積極財政が正しいか、緊縮財政が正しいか
という二択だけで考えることに、それほど意味はないと思っています。
積極財政そのものを否定しているわけでもありません。
防衛、エネルギー、インフラ、AI、半導体、科学技術、少子化対策など、日本の将来に必要な投資は当然あります。
重要なのは、
政府が必要だと考える支出の規模を、市場がどこまで受け入れるか
です。
いくら政治家が「必要な投資だ」と説明しても、市場が日本の財政に対して不安を強めれば、別の反応が起こります。
市場は政府の説明を待ってくれない
市場には政治的な立場はありません。
積極財政派でもありません。
緊縮財政派でもありません。
日本を応援する義務もありません。
世界中の投資家は、
日本の借金はどこまで増えるのか。
金利上昇に耐えられるのか。
インフレは抑えられるのか。
日銀はどこまで国債市場を支えられるのか。
円の価値は維持できるのか。
日本国債を持ち続けるメリットはあるのか。
こうしたことを見ながら売買します。
そして条件が悪いと思えば、売ります。
政府が「大丈夫です」と発表するのを待ってはくれません。
だから私は、
市場は政治より早く動く
と考えています。
円安だけなら説明はできる
これまでの円安には、日米金利差という非常に大きな理由がありました。
日本の金利が低く、海外の金利が高ければ、円を調達して海外の高金利資産へ投資する動きが起きます。
いわゆる円キャリートレードです。
低金利の円で資金を借り、高い利回りが期待できる海外資産に投資する。
この取引が増えれば、円売り圧力になります。
そのため、
円安だけ
を見て「日本への信認が失われた」と判断するのは早いと思います。
しかし、私が今後特に警戒したいのは別の組み合わせです。
「円安＋国債金利上昇」が続くなら意味が変わる
日本国債が売られれば、国債価格は下落し、金利は上昇します。
通常、日本の金利が上がれば、円にとってプラス材料になる面があります。
ところが、
日本国債が売られて金利が上がっているのに、同時に円まで売られる
という状態が継続するなら、注意が必要です。
これは単純な日米金利差だけではなく、
市場が日本に対して、以前より高いリスクを感じ始めている
可能性があるからです。
つまり市場が、
「日本国債を持つなら、もっと高い金利が必要だ」
「円を持つことにも以前よりリスクがある」
と考え始める状態です。
これが一時的な値動きなら、それほど大きな意味はないかもしれません。
しかし長期間続けば、話は変わります。
円キャリー再燃にも注意が必要
日本の金利が多少上がったとしても、海外との金利差が残り、さらに市場が
「円はまだ下がる」
と予想するなら、円キャリートレードが再び活発になる可能性があります。
さらに、
低金利だから円を売る
という従来の理由に加えて、
日本の財政に不安があるから円を持ちたくない
という理由まで加われば、円への売り圧力はより強くなります。
私は、この二つが同時に起こる状態を特に警戒しています。
一番怖いのは「政府が政策を選べなくなる」こと
市場の信認が保たれている間は、政府にはまだ選択肢があります。
景気が弱ければ財政出動する。
インフレが強ければ金融を引き締める。
税収が不足すれば歳出を見直す。
こうした判断ができます。
しかし、市場の不安が強くなると、
国債が売られる。
↓
金利が上がる。
↓
政府の利払い費が増える。
↓
財政がさらに悪化する。
↓
市場がさらに不安になる。
↓
さらに国債が売られる。
という悪循環に入る可能性があります。
そうなると、政府は自由に政策を選べなくなります。
円安を止めるために利上げしたくても、急激に利上げすれば住宅ローン、企業融資、政府の利払いに大きな負担がかかります。
逆に、金利を抑え続ければ、円安やインフレがさらに進む可能性があります。
つまり、
利上げしても痛い。
利上げしなくても痛い。
という状況です。
私が一番恐れているのはここです。
市場が常に正しいわけではない
もちろん、市場が常に正しいわけではありません。
短期的には投機で大きく動くこともあります。
パニックによって、本来の価値以上に売られることもあります。
そのため、一日の円安や一日の金利上昇だけを見て、
「日本はもう終わりだ」
と判断するのも間違いです。
重要なのは、
一時的な値動きではなく、傾向を見ること
です。
特に、
円安と国債金利上昇が同時に、長期間続くかどうか。
私はここを見ていきたいと思っています。
今見るべきなのは「理論」より「価格」
私は今後、日本経済を見るうえで、少なくとも次の数字をセットで確認する必要があると思っています。
ドル円。
日本10年国債利回り。
30年・40年など超長期国債の利回り。
日銀の政策金利。
政府の国債費・利払い費。
そして、海外投資家の日本国債や円に対する姿勢です。
この数字を見れば、
市場が日本に対して何を感じ始めているのか
が少しずつ見えてきます。
私の考えが変わった理由
以前の私は、
「日本は自国通貨建てなのだから、簡単には破綻しない」
という考え方にかなり納得していました。
今でも、その理論そのものを否定しているわけではありません。
ただ、今はその先を見るようになりました。
理論上、破綻しないことと、財政運営に限界がないことは全く別です。
たとえ形式的なデフォルトを避けられても、市場が円や日本国債に厳しい評価を下せば、金利や為替、物価を通じて政策は制約されます。
だから、
「市場の判断がすべて」
とまで言い切るより、
「政策が現実に持続可能かどうかを、最後に制約するのは市場」
と考える方が正確だと思います。
結論
積極財政が正しいか。
緊縮財政が正しいか。
日本の借金は返す必要があるのか。
日本は財政破綻するのか。
こうした議論には、それぞれ理論があります。
しかし、私が今もっとも重要だと思っているのは、そこではありません。
日本の政策を、実際にこの先も続けることができるのか。
その限界を最終的に示すのは、市場です。
国債金利が上がる。
円が売られる。
インフレが進む。
利払い費が増える。
こうした現実が積み重なれば、いくら理論上「問題ない」と説明しても、政策を修正せざるを得なくなります。
だから私は今、
理論上の正解より、市場の反応を見る。
という考え方に変わってきました。
そして、現在の日本を見るうえで一番重要な問いは、
日本は「市場が許容する限界」を超え始めていないか
ということだと思います。
まだ「超えた」と断定する段階ではありません。
市場も間違えるため、短期的な値動きだけで判断するべきでもありません。
しかし、
円安と国債金利上昇が同時に、継続的に進み始めた場合は話が違います。
それは、市場から日本に向けられた重要な警告かもしれません。
政府が正しいと言うか。
経済学者が正しいと言うか。
積極財政派が正しいと言うか。
緊縮財政派が正しいと言うか。
それより先に、
市場が日本にどんな価格を付けているのか。
今は、そこを冷静に見る時期に入っているのではないでしょうか。
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